作者|桑榆

编辑|王小明

2026年三季度，中国奶业迎来一个值得记录的数字：7月，主产省生鲜乳收购价回升至3.04元/公斤，结束连续53个月的同比下跌；9月进一步回升至3.08元/公斤，同比上涨1.7%。与此同时，散奶价格从每公斤1.2—1.5元的低谷回升至4.3—4.5元区间。

原奶回暖先惠及规模化牧场，对下游乳企而言，过去三年依赖低价原奶增厚利润的路径，也从三季度起被迫切换为综合能力的较量。原料红利趋稳之下，各家乳企的核心竞争力充分展现。

奶价拐点已现

成本红利退潮

周期位置最硬的证据其实在上游：2026年上半年，优然牧业归母净利润8.06亿元、现代牧业权益股东应占溢利1529万元、澳亚集团净利润1.08亿元，三家均实现同比扭亏。但需注意，这是规模化牧场的扭亏，不是全行业扭亏。

从券商覆盖的乳制品板块样本看，前三季度行业实现收入1455.0亿元，同比增长2.5%；利润103.7亿元，同比下降12.3%；单看Q3，收入458.1亿元，同比增长0.7%；利润32.5亿元，同比下降7.3%。若按A股20家上市乳企合计，前三季度营业总收入1471亿元、同比增2.54%，归母净利润105.3亿元、同比降12.27%。

真正能定位“切换”时点的是这条：剔除伊利后，其余19家乳企前三季度营收532.91亿元、同比仅增0.74%，归母净利润17.27亿元、同比增9.49%；但单三季度归母净利润同比下降20.38%，而上半年还是同比增17.36%。同期19家乳企单季营收也由上半年增2.18%转为降2.19%，单季亏损企业从上年同期的6家增至7家。成本红利的退潮不是渐进的，是在一个季度内翻转的。

从五家代表性乳企的三季报核心数据中，可以清晰看到这种分化的脉络：

券商三季报点评普遍认为，表观利润仍受税率、减值等因素扰动，但若还原这些非经营性因素，以伊利为代表的龙头核心经营利润率同比确有改善。需要留意的是，这里的“改善”是龙头企业的局部事实，不是行业整体图景——同期非龙头乳企单季利润是明显下滑的。行业总量底部仍在夯实，盈利逻辑的切换已先于总量回升发生，但切换的受益者高度集中。

五家企业

三组处境

乳业专家宋亮对《宝隆资本论》表示，今年三季报的分化主要体现在两个层面。一是奶源掌控能力的差异：奶源掌控得好的企业，净利润表现相对不错；缺乏奶源的企业则大多出现亏损。二是奶粉板块的分化：外资奶粉企业普遍上升，国产奶粉企业则普遍承压。“整体来看，头部企业的优势在体现，中小企业的经营压力在增大。”

第一组：结构换利润——伊利、新乳业、妙可蓝多

伊利通过产品结构优化持续提升毛利率，高毛利品类占比稳步上行。前三季度液体乳收入557.21亿元，同比增长1.42%；奶粉及奶制品收入248.23亿元，同比增长2.32%；冷饮收入101.18亿元，同比增长7.32%。Q3单季，液体乳和奶粉及奶制品分别同比增长约1.7%和3.8%，基本盘与奶粉业务延续正增长，构成当季营收的主要支撑；冷饮则受去年同期高基数和备货节奏影响，同比回落约12.8%，属于阶段性承压。结构上“液奶企稳、奶粉回正、冷饮高基数回落”的特征比较清晰。

高毛利的奶粉业务环比加速，直接拉动整体结构优化：Q3毛利率34.2%，同比提升0.6个百分点；核心经营利润率10.4%，同比提升0.5个百分点。国信证券测算，Q3收奶价小幅上涨，但金典、奶粉等高盈利产品增速更快。同期Q3毛利率同比提升0.7个百分点，结构升级对成本压力的吸收在毛利端得到了直接体现。

新乳业坚持“鲜战略”，以低温品类、新品迭代和渠道结构调整驱动盈利改善。前三季度低温品类保持双位数增长，新品收入占比保持双位数。Q3低温接近双位数，鲜奶表现优于酸奶（开源证券口径）。马上赢数据显示，低温纯牛奶Q3销售额同比增长17.03%，低温酸奶仅微增0.18%（由负转正）。新乳业在低温纯牛奶和低温酸奶两个类目的TOP5中份额均同比提升，是乳企里少数“双线抬头”的玩家。

值得一提的是，这轮盈利改善并非来自涨价。前三季度毛利率28.71%、同比下降0.76个百分点，Q3单季26.77%、同比下降1.67个百分点。湘财证券指出，低毛利、低费率的新兴渠道占比提升是主因，原奶与包材辅料价格上涨的影响次之。

毛利端虽有承压，但费用端实现了补位：Q3单季销售费用率13.35%、同比降1.73个百分点，毛销差13.42%与上年基本持平，销售净利率8.06%、同比微升0.07个百分点；若看前三季度累计，销售净利率8.15%、同比提升0.54个百分点。单季只微升、累计升幅更大，说明改善主要兑现在上半年，Q3奶价同比转正后，这条“省出来”的路径已开始收窄。严格说，新乳业这一条与其他两家不完全同质：伊利的“结构”是品类结构，妙可蓝多的“结构”是业务取舍，而新乳业的毛利率是同比下降的，它的实质是以费用效率换利润。低温品类的规模效应和新渠道的费率优势，构成了对毛利压力的双重缓冲，也把“以结构换利润”从单一品类选择延伸为完整的盈利路径。

妙可蓝多则果断收缩低效的液奶业务，聚焦奶酪主业，把资源集中到增长最快的赛道。前三季度奶酪42.82亿元、占比约88.63%，液态奶2.28亿元、占比约4.72%；Q3单季，奶酪收入13.95亿元，液态奶0.68亿元。液态奶Q3同比下降21.6%，加速淡出。奶酪单季增速各家券商读数不一：光大证券口径同比+42.9%，华泰证券+13.9%，广发、华西、长江证券均为+19.6%，差异应源于B/C端拆分与品类口径调整，此处以多数口径+19.6%为准。收入结构进一步向核心奶酪业务集中。这一取舍在利润端也有对应：Q3归母净利润同比增长40.9%，扣非净利润同比增长89.1%，扣非增速远高于归母，说明利润增长来自主业本身。有行业人士表示，该企业的盈利锚点已发生转移，不再被原奶价格的涨跌所左右。

第二组：原料红利退潮，原有成本壁垒变浅——阳光乳业

与第一组形成对照的是阳光乳业。前三季度其营收3.27亿元、同比下降8.13%，归母净利润6492.41万元、同比下降25.71%。公司自身归因为三点：营业收入缩量、原料和包材采购价格同比上涨导致毛利额减少、营业外支出较上年同期增加。更值得看的是Q3单季——归母净利润1855万元，同比下降32.74%，降幅明显深于前三季度，压力的加速时点恰好与奶价同比转正重合。

这家区域性乳企并未披露自身奶源结构，因此“其成本优势建立在低价散奶奶源之上”只能作为可能性而非结论。可以确认的是：在原料成本上行阶段，缺乏稳定自有奶源、依赖外购的企业，毛利受挤压的速度会快于行业整体复苏节奏——这一机制对阳光乳业成立，但它同样意味着另一种情形：自有奶源占比过高的企业也可能因无法享受低价红利而在价格战中处于成本劣势，燕塘乳业即属此列。奶源结构的影响不是单向的，方向不同，受损路径也不同。

第三组：利润扭亏，主业待修复——西部牧业

西部牧业前三季度归母净利润5374.71万元，同比增长246.62%，实现账面扭亏。但利润结构分化明显：前三季度扣非净利润仅759.22万元，同比增长115.24%；而单看Q3，扣非净利润为-89.03万元，同比-116.02%，由盈转亏。也就是说，增速回正的是累计口径，单季主业已经重新落回盈亏线以下。前三季度归母与扣非之间超过4600万元的差额，主要由计入当期损益的政府补助（7138.16万元）等非经常性项目支撑。宋亮指出，其利润主要靠降本增效与政策性支持，并非核心主业的实质性反转；但地方政府和兵团的持续支持，对企业的经营稳定和渠道信心形成了有力背书。

利润来源正在切换

比单个企业沉浮更重要的，是整个行业利润池的迁移方向。

传统品类仍在承压，且压力并不全来自成本端。马上赢数据显示，Q3常温牛奶、常温酸奶销售额分别下滑3.12%、10.65%。燕塘乳业前三季度归母净利润大幅下降57.74%，公司归因于销售单价下降、营销及宣传推广投入增加和补贴减少——其中还包括所得税费用从861.68万元增至1840.61万元（同比+113.61%）这一非经营性因素，据媒体援引公司说法，原因包括上年度汇算清缴额增加，以及本部自2026年起不再享受税收优惠、按25%税率计提。区域乳企的压力更多来自终端降价与费用竞争，奶价只是成本端变量之一。

消费需求正加速向“一老一小”及低温场景迁移。数据显示，Q3中老年奶粉与低温鲜奶分别增长21.28%和17.03%。宋亮认为，未来两大趋势值得持续看好：一是成人功能营养的增长，婴配粉企业正加速布局中老年奶粉；二是低温奶对常温奶的替代，具备优质奶源的企业有望在下半年至明年迎来经营改善。

中国食品产业分析师朱丹蓬表示，终端品类的此消彼长本质上是消费人群健康意识觉醒带来的深层变化，基础白奶和缺乏活菌的常温酸奶走弱难以逆转。他认为，未来乳企将向多维度的消费场景拓展，“To B与To C双轨制运营”将成为重要趋势。朱丹蓬以君乐宝与蜜雪冰城的战略合作为例指出，这种跨界的资源整合能有效释放品牌效应、规模效应与粉丝效应，推动行业走向高质量发展。在这一趋势下，生鲜、低温、优质酸奶以及奶酪，将是乳企未来重点发力的方向。

更深层的切换发生在加工深度和消费场景上。伊利三季报业绩说明会披露，其To B深加工业务整体达成年初目标并实现双位数增长，其中国产奶油、奶酪、黄油均实现20%以上增长，并计划进一步放量原制奶酪、脱盐乳清、乳铁蛋白等高附加值产品。海关数据也印证了这一趋势：1—8月奶酪、奶油进口量分别增长18%、16.1%，而原料奶粉（大包粉）进口下降7.5%。

不过，宋亮提醒，To B 业务中面向烘焙、餐饮的黄油、奶酪等品类，会随着成本上行而面临较大风险；进口产品对国内的冲击依然存在。深加工能否真正成为利润来源，取决于成本控制与技术自主两点。

竞争入场券正在更换

宋亮认为，未来几年乳业竞争格局将重新聚焦到奶源。“但凡奶源非常稳定的企业都会有很好的竞争优势，没有奶源的企业都会面临很大风险。”从明后两年开始，无论是头部企业、区域龙头还是区域性优势企业，都会加强奶源布局。这与“龙头优势从规模转向结构”并不矛盾：结构升级的前提，恰恰是有一份稳定、可支配的优质奶源作底。

奶源是底，结构是势。龙头优势的根基也在从“规模大”转向“奶源稳定、结构完整、深加工能力强、B端黏性高”。但需保留一份分寸：奶价上行并非对龙头一边倒的利好，合同奶价转正同样会压缩基础液奶的成本空间。真正决定利润走向的，不是奶价的方向，而是企业在结构升级和效率提升上积累的厚度。

53个月的下行周期淘汰了靠天吃饭的模式，而价格转正的这个秋天，恰好成为各家乳企新盈利逻辑的分水岭。对于投资者和行业观察者而言，此后衡量一家乳企的标尺，应该是它卖出了什么样的奶，而不是它以多便宜的价格买到了奶。