出品：山西晚报·刻度财经
新一代管理层如何平衡规模扩张与财务风险，破解行业困局，将是决定这家转型公司能否持续奔跑的关键。
万辰集团在2025年10月21日交出了一份增速惊人的三季度成绩单。财报显示，其前三季度总营收达365.62亿元，同比增长77.37%；归母净利润为8.55亿元，同比增幅高达917.04%。
图源：万辰集团2025年三季度报告
这组数据标志着，在从食用菌业务全面转向量贩零食后，其规模效应正初步转化为切实的利润。
然而，高增长数据背后，是万辰集团无法回避的行业现实与内部挑战，其高速扩张的节奏已有所放缓。此外，在黑猫投诉等平台上，食品安全与售后服务问题频发，在规模扩张的同时，运营质量正面临考验。
更深层的考验来自管理层面。2025年3月，创始人王健坤因被留置调查暂离岗位，虽于5月解除留置，但仍在7月因个人精力分配辞去了公司所有职务。公司权力结构随之调整为“姑侄搭档”的二代接班模式：由王健坤的姐姐王丽卿接任董事长，其90后儿子王泽宁出任总经理。
王丽卿此前主要负责食用菌业务，缺乏零售行业经验，而王泽宁虽主导了零食业务的初期拓展，如今必须直面公司因激进并购而可能引发的财务风险。
在董事会多数席位由亲属占据的治理结构下，新一代管理层如何平衡规模扩张与财务风险，破解行业困局，将是决定这家转型公司能否持续奔跑的关键。
01
前三季度利润增长超9倍，门店数量超1.5万
2025年第三季度，万辰集团展示了其从规模扩张到质量提升的实质性转变。前三季度，万辰总营收达到365.62亿元，同比增长77.37%；其中第三季度单季实现营收139.8亿元，同比增幅为44.15%，延续了高增长态势。
更值得关注的是盈利能力的显著跃升，万辰前三季度归母净利润录得8.55亿元，同比增长超过917%，扣非净利润增速更是高达955%。
图源：万辰集团2025年三季度报告
这一增长背后，量贩零食业务作为万辰集团的绝对核心，前三季度贡献营收361.58亿元，占总营收的98.9%，同比增长78.75%。仅第三季度，该业务就实现营收138.13亿元，成为拉动整体增长的主要动力。
量贩零食业务的爆发，建立在门店扩张与运营优化的驱动之上。截至三季度末，万辰旗下“好想来”“老婆大人”等品牌的门店总数已突破1.5万家，覆盖全国29个省份。
产品端，三季度推出的“好想来超值”“甄选”系列成功打造出多个爆款单品，其中超值饮用水在8月单月销量突破2500万瓶，果汁茶系列则借助互动设计在抖音实现单周曝光5000万人次，单日销售额突破100万元。
强劲的业绩也转化为健康的现金流与切实的股东回报。前三季度，万辰经营活动现金流净额达到23.82亿元，同比激增144.92%，货币资金余额为41.93亿元，较上年末增长76.13%。在此基础上，公司推出上市以来首次大额分红方案，拟每10股派现1.5元，合计派发现金红利约2833万元，以真金白银传递对盈利持续性的信心。
图源：万辰集团2025年三季度报告
东吴证券在近期报告中指出，万辰集团净利率已进入上行通道，2025年第三季度加回股权激励费用后的净利率达到5.3%，连续三个季度实现环比提升。
在用户层面，万辰通过会员体系与即时零售的协同，构建起深厚的竞争壁垒。截至8月末，其注册会员数已超过1.5亿，活跃会员达1.1亿，贡献了78%的GMV，人均月消费频次为2.9次，用户粘性显著高于行业。
即时零售的布局则为万辰打开了新的增长空间。目前全国已有7000家门店接入美团闪购、淘宝闪购等平台，覆盖3–5公里范围内的增量用户。淘宝闪购订单量连续三个月增速超过200%，线上新客占比高达90%。
02
激进并购未停，加盟商回本难、扩店放缓
业绩快速攀升的背后，万辰集团并未停下以资本驱动扩张的步伐，其零食业务的快速做大，也伴随着举债并购的激进操作。
2025年8月，万辰宣布以13.79亿元现金收购南京万优49%的股权。南京万优原本就是其持股的控股子公司。这笔交易仅将持股比例提升至75.01%，却需付出超过13亿元的代价，而其中60%的资金，即8.28亿元，来自银行贷款。
根据财报及交易公告，若交易完成，万辰集团2025年1-5月负债总额从43.29亿元暴涨至65.81亿元，资产负债率由67.57%飙升至90.97%。
图源：万辰集团2025年三季度报告
回溯其负债轨迹，扩张的野心更为清晰。2022年末，万辰集团的流动负债仅为3.32亿元，到2024年末已增至51.28亿元，三年间暴涨超过15倍。
高额负债的背后，是收购标的盈利承诺的不确定性。南京万优在2023年尚亏损4121.22万元，2024年刚刚扭亏为盈，实现净利润2.46亿元，却承诺2025年至2027年的净利润将分别不低于3.2亿、3.3亿和3.5亿元。
而万辰自身预测其2025年净利润仅为3.19亿元，未达承诺线。这种“刚扭亏即高承诺”的状况，让业绩补偿的兑现充满变数，也放大了高负债模式下的财务风险。
三季度末，万辰集团总资产92.12亿元，负债61.12亿元，资产负债率达66.35%仍处于高位。
图源：万辰集团2025年三季度报告
在资本端高歌猛进的同时，其赖以生存的加盟体系也开始显现“量质失衡”的隐忧。截至2025年三季度，万辰旗下门店总数已达1.54万家，其中“好想来”品牌门店超过1万家。然而，2025年上半年已闭店290家，超过了过去三年的闭店总和。
据河北经视报道，石家庄一位加盟商在2024年5月投入120万元加盟“好想来”，品牌方曾承诺“月销80万元”，然而开业后，店铺销售额远未达目标，陷入困局。
更值得关注的是，万辰的加盟扩张在很大程度上依赖“补贴换规模”的短期策略。2024年，其推出的“六零政策”对单店装修补贴最高达12万元，根据华泰证券在研报中的测算，2024年万辰补贴费用约9.8亿元，占当年收入比重约3.0%。
然而到了2025年，据证券之星报道，补贴力度骤降，从12万元装修补贴大幅削减至3.6万元，并改为按月发放。这直接导致开店速度放缓，2025年上半年新开门店1177家，仅为去年同期2105家的55.9%。补贴退坡后，加盟模式的可持续性正受到严峻考验。
与此同时，量贩零食赛道的“内卷”，正不断侵蚀万辰赖以生存的低价优势。
为争夺加盟商，万辰曾与鸣鸣很忙、爱零食等品牌展开“零加盟费”与“竞对补贴”大战。而在产品端，行业同质化问题突出，万辰“好想来”的SKU虽上千个，但核心品类仍集中在膨化食品、糖果等传统领域，白牌商品占比高，且依赖代工厂生产。
2025年以来，好想来产品多次因“食品发霉”“异物污染”等问题被消费者投诉，在黑猫投诉平台上好想来的相关投诉量已超过1000条。
低价策略也直接拖累了其盈利水平。2025年三季度，万辰集团的毛利率约为12%，尽管净利率从2024年前三季度的1.87%提升至4.35%，但若剔除政府补助等非经常性损益，其核心业务的盈利能力仍显单薄。
图源：万辰集团2025年三季度报告
2024年，万辰销售与管理费用合计达24.12亿元，三费占营收比为19.73%，高企的费用进一步侵蚀了本就不厚的利润空间。
当前，量贩零食市场已形成鸣鸣很忙与万辰集团的“双雄”格局，但两者间依然存在差距。
从规模上看，鸣鸣很忙2025年9月宣布门店突破2万家，今年以来新开门店超5600家；而万辰2025年三季度累计营收为365.62亿元，门店1.54万家，上半年新开门店仅1177家，扩张效率明显落后。
在盈利与运营效率方面，万辰依赖并购扩张，虽在短期内快速做大了规模，但多品牌整合导致供应链协同困难，与行业最优水平存在差距。
03
创始人被留置后辞职，二代接班能否经住考验？
从“食用菌第一股”到量贩零食头部玩家，万辰集团在过去几年中展现了激进的跨界转型和门店扩张。
2021年以食用菌业务上市后，公司很快面临主业增长困境，2021年净利润暴跌75%，到2023年，金针菇业务的毛利率甚至转为负数。
创始人王健坤果断转向量贩零食赛道，自2022年起通过密集并购“好想来”“来优品”“老婆大人”等品牌，在两年内将营收从5.49亿元推高至323.29亿元，增幅超过57倍。
但高速扩张的背后，管理层的稳定性正在受到冲击。2025年3月，王健坤被监察委员会留置并立案调查，虽然于5月解除留置，但在7月仍以“个人精力分配”为由辞去董事长等所有职务，较原定任期提前一年结束。
随后，公司权力结构迅速调整，王健坤的姐姐王丽卿接任董事长，其子王泽宁则出任总经理，负责公司整体运营。
图源：万辰集团2025年三季度报告
这场突如其来的交接，正值量贩零食行业竞争最激烈的时刻，王泽宁接手的是一家规模庞大却隐患重重的企业。
在行业竞争日趋白热化的当下，这位拥有美国密歇根大学和哥伦比亚大学教育背景的“二代”，必须同时应对治理结构、财务压力与市场竞争的多重考验。
摆在王泽宁面前的首个挑战，是修复管理层动荡带来的信任危机与优化家族化的治理结构。王健坤被留置的消息曝光后，万辰集团股价单日大幅下跌，市值蒸发超过10亿元。而在董事会成员中，王泽宁家族占据多数，这使公司在战略决策与业务监督方面面临外界质疑。
图源：万辰集团2025年三季度报告
万辰长期依赖举债并购实现规模扩张，曾被视作增长引擎的加盟模式，也开始显现疲态。
在外部竞争层面，万辰与行业头部企业的差距正在拉大。
为寻找新的增长路径，万辰尝试从零食量贩向硬折扣全品类超市转型。2025年1月，旗下“来优品”开出首家省钱超市，引入日用品等新品类。
然而这一转型面临供应链与加盟商意愿的双重阻力，公司缺乏非食品类的采购经验，而加盟商在现有盈利压力下，对扩大门店面积、增加库存普遍持谨慎态度。
尽管公司尝试通过IP联名、推出盲盒等方式提升品牌附加值，但截至目前，健康零食占比较低，核心品类仍依赖白牌商品，与竞争对手在自有品牌建设方面的差距依然明显。
对90后的王泽宁而言，接手万辰不仅是一次家族企业的传承，更是在行业转折点上的一场压力测试。他需要在规模收缩与盈利提升之间找到平衡，推动供应链能力从零食向全品类延伸。
这家公司的二代接班之路，不仅关乎企业自身的命运，也是整个量贩零食行业从野蛮生长走向精耕细作的关键样本。
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