万恶的马赛克，总是在最关键的时候遮住了最重要的部分，就像现在的上市公司一样。

近年来，越来越多上市公司热衷于给大客户打“马赛克”，美其名曰保护“商业机密”。

消失的大客户

以近期正在IPO的摩尔线程为例，招股书显示其第一大客户名称为“R”，2025年上半年贡献了3.97亿元收入，营收占比56.63%；第二大客户代号为“B”，上半年贡献2.17亿元收入，营收占比30.91%。

前两大客户贡献了近9成收入，但是2024年这两大客户却未进入摩尔线程的前五大客户之列。摩尔线程仅披露了一家客户的真实身份为极致电子技术有限公司，而这家公司实际上是其经销商。

还有近期IPO的西安奕斯伟材料科技股份有限公司同样给隐去了大客户的真实名称，招股书显示2025年上半年其前四大客户A、B、C、D，仅披露了晶合集成一家客户的真实名称。

当然，这样干的不止这两家公司，实际上大部分上市公司都选择对大客户进行了模糊处理。

以2021年年报数据为例，4685家上市公司选择披露前五大客户名称的公司数量仅有579家，披露率低至12.36%。而在十年前，超过五成的A股公司会在年报中披露前五大客户的具体信息。

转折点发生在2012年，当年证监会发布的《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第2号——年度报告的内容与格式》文件中提出，上市公司年报前五名客户名称“应当披露”修改为“鼓励披露”，年报中前五名客户由“强制实名制”修改为“自愿披露制”。

2021年5月，证监会修订了上述规则，文件将公司前5名客户名称由“鼓励披露”改成“应当披露”。然而，由于缺乏强制性要求，政策执行效果大打折扣。

造假更方便了

监管层面没有强制要求披露前五大客户信息，本意是为了降低上市公司的信披成本，结果各大上市公司纷纷选择了不披露。

这不难理解，毕竟在资本市场上，曝光度越低，出错的概率也就越低。而且没有了这层“遮羞布”，公司有“几斤几两”就藏不住了，也就失去了想象空间。

不过作为窥探上市公司财报真实性的重要信息，当大客户被打上马赛克后，投资者想要一睹上市公司的全貌变得更加困难了，同时也为财务造假留下了极大的操作空间。

此前就有媒体循着大客户的信息，挖掘出了各种奇奇怪怪的财务造假手段。

比如，2019年康得新财务造假案中，上市公司通过编造虚假合同、单据虚增收入和成本费用，累计虚增利润115亿元。而康得新自2012年后便不再披露客户和供应商名称，即使在回复年报问询函时，仍以客户编号替代，客观上增加了外界获取真实信息的难度。

还有2021年被称为A股史上最大资金骗局的“专网通信”系列爆雷案中，至少有13家上市公司被卷入累计金额超过900亿元的融资性贸易网络骗局，卷入其中的公司中，多数历年年报均未披露前五大客户、供应商、预付款对象的名称。

最新发生的一起典型案例是海南华铁，该公司在2025年3月公布了一笔服务期为5年，金额为36.9亿元的算力服务大单。受此影响，公司股价在今年上半年一度出现暴涨。然而，半年后公司以“市场环境和供需情况”变化为由宣告该笔大单“流产”，引发股价暴跌，无数股民被埋。值得注意的是，海南华铁自始至终并未公布甲方的真实名称，只用杭州X公司作为代称，由此引发市场对该笔订单真实性的质疑。

两全其美之策

上市公司为何对客户和供应商信息讳莫如深？不可否认，部分行业上市公司确实可能涉及到国防安全等涉密单位。

但更多的是大客户出于商业机密、避免引发同业关注等动机，要求上市公司不要披露自己的信息。不过这些所谓的“商业机密”实际上并不成立，上下游之间的购销关系能够透露出多少商业秘密？无非就是业内谁与谁关系比较铁，谁采购了谁多少产品等等，这些信息很难构成商业秘密。

针对上市公司给大客户打“马赛克”的行为，监管方面显得左右为难，所以采取了“鼓励披露”的态度。

但实际上，平衡信披和商业秘密的关系并不难，只需将上市公司自主披露的权利收归监管层，所有需要对大客户采取隐身处理的上市公司都需要向交易所提出申请，经获准方可执行。

这样一来，交易所可以通过回访验证等方式掌握上市公司大客户的真实情况，减少财务造假的发生，同时也可以满足部分上市公司对大客户匿名的需要。