大摩——中国房地产：关于取消住房预售制的初步解读

中国住房和城乡建设部（MOHURD）等部门于2026年8月28日联合发布政策，规范房屋销售：所有新项目鼓励现房销售，现有项目的预售资金须锁定在托管账户直至交付。这一政策可能对开发商造成重大冲击，但有利于房产中介机构——因明年新房供应可能大幅缩减，二手房销售占比将提升。政策符合监管层建立“长效机制”的导向，预计将从以下方面影响市场：

政策影响分析

• 利好购房者：更好地保障交房，降低对新建住宅（尤其是民营开发商项目）的担忧。

• 利好去库存：在供应过剩的城市，二手房供应增加有助于去库存，改善供需关系并缓解房价压力；一线城市房价可能呈现更强劲的上升趋势。

• 利空开发商：由于资产周转放缓、资本化利息增加，开发商的销售、净资产收益率（ROE）和内部收益率（IRR）将受到拖累。除非房价显著上涨，否则利润率改善难以抵消上述负面影响，可能导致行业估值下调。

• 利空土地市场：开发商可能减少拿地（损害新开工和房地产投资），并在土地竞拍中计入更高的利润率缓冲，这将加重地方政府（尤其是低线城市）的土地出让收入压力。

对不同市场参与者的影响

摩根士丹利预计政策将打压整体行业投资情绪，但基本面冲击在不同企业间分布不均：

• 开发商：

1. 土地储备薄弱且 legacy 库存较大的房企，短期内销售表现可能落后；

2. 杠杆率低、融资渠道畅通的国企，中期可能更快提升市场份额；

3. 定位高端/豪华产品的开发商受影响较小，因其推盘时间通常晚于刚需产品；

4. 拥有稳健经常性收入（如商业运营）的开发商，盈利波动较小。

• 房产中介：受益于明年新房供应显著减少后二手房销售占比的潜在提升（开发商平均土地储备年限在2年以上）。

• 物业管理公司（PMCs）：短期免疫，但中期来自开发商的在管面积转化可能进一步减弱，导致在存量房市场的竞争加剧（利润空间更低）。商业运营商则有望实现更稳健的收入/盈利增长，更受投资者青睐。

需关注的政策信号

1. 一二线城市地方政府制定的具体细则；

2. 政策执行力度；

3. upcoming 土地拍卖的成交情况与价格。

股票影响与建议

摩根士丹利认为开发商可能受到显著负面影响，而二手房代理机构可能受益。尽管华润置地（1109.HK）和中国海外发展（0688.HK）基本面稳健，但近期持仓较为拥挤、开发业务Beta值较高的股票（如中国海外发展、建发国际（1908.HK）、中国金茂（0817.HK）、绿城中国（3900.HK））短期内可能面临更深的股价回调。

从基本面看，在摩根士丹利覆盖的房企中，以下几类开发商2027年销售同比降幅可能更深：

• 土地储备薄弱：建发国际、绿城中国、中国金茂

• legacy 库存庞大：绿城中国、龙湖集团（0960.HK）

• 年初至今拿地有限：中国海外发展、招商蛇口（001979.SZ）、越秀地产（0123.HK）、龙湖集团

操作建议：

• 推荐积累贝壳（BEKE.US）：作为二手房销售的主要受益标的，建议当前价位布局。

• 逢低买入华润置地（1109.HK）和新城发展/新城控股 A/H（1030.HK/601155.SS）：因其强劲的商场运营能力可降低盈利波动。

• 对绿城中国（3900.HK）、万科 A/H（000002.SZ/2202.HK）和金地集团（600383.SS）持谨慎态度：因其土地储备质量较低且执行力较弱。

政策细则摘要

8月28日，住建部、自然资源部、国家金融监管总局联合发布指导意见，加速从预售模式向现房销售模式过渡：

• 推动现房销售：

◦ 新出让土地项目及尚未取得建设工程规划许可证的项目，优先实行现房销售。

◦ 政策发布前已取得规划许可证的现有项目，继续按原预售规则执行，但鼓励转为现房销售。

◦ 现房销售须进行备案和监管。

◦ 若未履行交付义务，购房者有权获得退款和赔偿。

• 收紧预售要求：

◦ 采用预售模式的项目，建筑结构必须封顶方可预售。

• 加强资金托管监管：

◦ 100%的购房款（包括首付和按揭贷款）必须进入受监管的托管账户。

◦ 托管资金只能在项目完工并达到交付条件后释放。

◦ 若开发商未能按时交付，购房者有权解除购房合同并全额退款，开发商承担合同责任。