我对2023年的看跌展望并未应验，在今年的文章中，我想寻找看涨的理由，并检验我们有多大的信心。我将跟随资深市场经济学家埃德·亚德尼(Ed Yardeni)的指引，他去年做出了正确判断，今年又提出了9个看涨理由和3个不宜大幅看跌的理由，以反驳市场中的负面观点。下面即这些理由和我的评论：
利率回归常态
我们可以吹毛求疵说到底多高的利率才是当下的常态，但不可否认，利率已经下降了许多（除了美联储影响最大的最短期隔夜利率以外）。市场已经代表美联储推动了一次转向。回避股市和担忧经济的最大理由之一已经解除。
尽管如此，目前实际利率为正（高于通胀率），且仍高于全球金融危机以来的几乎任何时间点。毫无疑问，我们将回归从2009年持续至疫情期间的相当奇怪的常态。未来的新常态仍可能面临更高的利率（除非出现令多头措手不及的经济衰退）。
消费者购买力强劲
这是导致2023年许多错误看跌的关键原因。当时人们认为疫情期间被迫降低支出积累的超额储蓄应该已经耗尽。但并没有。这足以让我们期待美好时光会持续下去吗？复杂之处就在这里。金融状况已开始缓解，一些最糟的可能性已被排除，人们不会花光积蓄，也不会面临极高利率。美国坚持了这么久，始终未陷入衰退，而且状况已得到缓解，这大幅提升了有望完全避免衰退的可能性。
纽约的圣诞季购物场景。狂欢不会在新一年结束。摄影：Eilon Paz/Bloomberg
不过，尽管过去12个月“软着陆”的可能性有所提高，但不表示一定会实现。2023年，市场研究公司BCA Research的道格·佩塔(Doug Peta)基于正确的理由作出了正确预测。他认为消费者状况比许多人想的更强劲，这将提振经济和风险资产。他预测超额储蓄很快就会耗尽。而就此来看，很可能会出现衰退（但会比过去想象的温和）。“我们欢迎令人振奋的数据，这些数据壮大了软着陆阵营，”他说，“但我们不打算加入这一阵营。2024年的衰退仍是我们的基本判断，如果经济扩张能挺过明年，我们认为过热的可能性会高于软着陆。”
预测机制是：超额储蓄将在年中耗尽，佩塔估计超额储蓄有4000亿美元，所有更高利率的滞后效应最终将产生影响。基于投资者目前的兴奋情绪，BCA预测股市也将迎来熊市。正如许多人在2023年付出代价领悟的：时机决定一切。信心不会轻易让位，市场有望继续反弹。佩塔建议在看到经济衰退的“眼白”前不要转空。
家庭富裕且流动性充足
这是另一个跟着股市水涨船高的领域。股价上涨取悦了在退休投资组合中持有股票的人，特别是采用了透明储蓄工具的人，他们能看到这些养老金的实时反弹。这会带来财富效应，即当人们变得更富有时，会相应地改变行为方式。目前，美国的“大众富裕阶层”还能继续消费，虽然在疫情期间额外攒下的积蓄已经缩水。
亚德尼指出货币市场共同基金规模达到创纪录的5.9万亿美元，零售基金规模达到创纪录的2.3万亿美元。这些或许会成为融涨的条件，但不会指向任何大的衰退风险。
尤其是在服务行业。摄影：彭博新闻社
劳动力需求强劲
目前仍有860万个职位空缺等待有意愿的劳工填补。这意味着经济非常强劲，达到了2008年以来未见的水平，也表明企业看好自身增长前景。尽管如此，在整个2023年，人们都惊恐地将数据中的创纪录空缺视为劳动力市场依然紧张以及工资压力上升的迹象。服务行业尤其如此，这也是目前通胀和多数就业岗位所在的领域。劳动力市场呼应了软着陆情景，但由于工资上涨推动更广泛的通胀，经济过热或“滞胀”风险依旧。
在岸外包热潮推高资本支出
“在岸外包”(onshoring)这项行为需要增加对工厂的投资。在岸外包的热潮继续，虽然上一代人的离岸外包规模巨大，意味着还有很长的路要走，但这仍将带来强大的经济助力。
美国二手房销售回升。上图：加州赫拉克勒斯市。摄影：David Paul Morris/Bloomberg
住房即将迎来复苏
房贷利率仍然很高，但过去2个月已大幅下降。之前一些业主感觉被困在自己的房子里，负担不起伴随搬迁的额外费用，这种情况应该已经大幅减少。这些都是利好。但这一情景很容易受到利率再次逆转的冲击，或受益于进一步的降息。
2023年第三季度，企业现金流达到创纪录的3.4万亿美元。
事实证明，通胀是暂时的
亚德尼指出11月商品通胀率回落至0%。核心指标个人消费支出平减指数第三季度恰好录得2%，与美联储目标一致。由此，声称通胀已经终结当然是有道理的。该指数每季度公布一次，存在滞后性，可能是对美联储最具影响力的数据系列。
目前尚不清楚服务业通胀是否也是暂时的。这在很大程度上取决于薪资（见上文）。如果薪资通胀持续下去，而服务业通胀居高不下或持续上升，将会严厉冲击正在形成的市场预期。
ZL Technologies参加2023纽约人工智能峰会。摄影：Bing Guan/Bloomberg
高科技革命将提高生产率
人工智能有望将人类从中等技能和普遍的乏味工作中解放出来。这应该会利好生产率，一方面能节省资金，一方面解放的人力资本能做其他事情。至于效果有多大，以及是否已经反映在股价中，或许可以争论，但AI热潮绝非空穴来风。它不应被忽视。
最后是亚德尼对最重要的看跌观点的回应：
领先指标大多具有误导性
2022年末以来，领先经济指标一直预测经济将陷入衰退。特别是随着美联储上调短期利率，收益率曲线已经倒挂（即短期利率高于长期利率，过去是十拿九稳的衰退风向标）了一年多。显然哪里出了问题。至少随着指标恶化，经济的持续扩张表明当前的周期很不寻常，多数人也已经认识到了这一点。但判定他们大错特错又有多大把握呢？亚德尼辩称：
领先经济指标错误地发出了衰退信号，因为其构成偏向于预测商品行业，而非服务行业。商品行业出现了滚动衰退，但服务行业、非住宅私人和公共建筑以及高科技资本支出的强劲表现已经超额抵消了这一衰退。
全球危机仍然可控
我们已经经历了两场非常激烈的战争，造成了巨大的痛苦和伤亡。然而，无论是即将步入第三个年头的俄乌冲突，还是以色列和哈马斯之间爆发的战争，都没有阻止2023年最后几个月的市场大涨。这两起冲突都促使美国和西欧盟国投入了巨额资金，但迄今为止战火还没有蔓延到最初的直接交战方以外。
12月30日俄罗斯指责乌克兰对别尔哥罗德发动袭击
俄罗斯紧急情况部电报频道
与我们直觉相悖的是，其中有些事件对美国经济造成了积极的影响。《华盛顿邮报》(The Washington Post)保守派专栏作家马克·蒂森(Marc Thiessen)指出，用于给乌克兰提供援助和军事装备的绝大部分资金都流向了美国企业。为了帮助乌克兰人反击俄罗斯而制造武器，反倒为美国创造了就业机会。
亚德尼确实有看空的资产——所有的美国政府债务。下一届美国政府似乎不太可能一开始就采取强有力的行动来控制债务。两位领先的总统候选人都主导了赤字的大幅增长。人们谈论的是减税或更多的大型政府投资，这取决于谁能成为大选赢家。
最后一个问题：2025年前景如何？政治前景呢？
美国总统大选势必会带来更多跌宕起伏，因为历来如此。高涨的情绪只会给风险资产创造更艰难的环境。但通常情况下，投资者会平静对待大选结果——回想一下 2016年大选，当时市场因民调显示唐纳德•特朗普(Donald Trump)可能有机会胜出，市场随即遭遇抛售，然后在他出人意料地获胜后，市场又大幅反弹。
摇摆州政治：拜登造访威斯康星州黑人商会
摄影：Jamie Kelter Davis/Bloomberg
两位可能胜出的候选人都有很大的问题，在此无需赘述。相当多的人认为，无论是乔·拜登还是特朗普当选，都可能对美国经济造成灾难性影响。关于“牛市”论调，值得注意的是，这意味着经济在持续好转。一般来说，随着选举临近，如果经济明显好转，现任领导人就会获胜——罗纳德·里根(Ronald Reagan)和玛格丽特·撒切尔(Margaret Thatcher)都是在首个任期带领本国度过经济衰退后成功连任的。如果利率下降并提振经济，拜登获胜的可能性就会很大（这对许多人来说都是明显的利空信号）。届时，他将面临通货膨胀卷土重来的风险，而财政灵活性也将降至最低。
密歇根州底特律的福特汽车公司的一位退休员工。
摄影：Matthew Hatcher/Bloomberg
如果美国经济最终陷入衰退，很难想象拜登会赢得连任。2025年伊始，美国的经济状况将非常糟糕，支出灵活性也会很低。特朗普有望重返白宫连任。不是每个人都会觉得这一前景颇具吸引力。
