文丨金铎 编辑丨百进

来源丨正经社（ID：zhengjingshe）

（本文约为2900字）

A股投资者最新冷笑话：白酒板块有两大神话——茅台万亿市值的股王神话，以及酒鬼酒两年涨十倍、3年打骨折的“神话”。

（图片来源：酒鬼酒官网）

截至2023年5月9日，酒鬼酒报收56.20元/股（前复权，下同），较2021年最高点274.29元/股跌去了80%。尽管白酒板块在近两年进入调整周期，这样的跌势依然是令投资者心寒的存在。

资本市场的颓势与消费市场的疲软系出一家。2023年，酒鬼酒交出了白酒板块唯一一份营收、净利润双双下滑的年度业绩。

遥想5年前酒鬼酒前董事长王浩“短期30亿、中期50亿、长期100亿”的凌云壮志，酒鬼酒2023年营收跌三成，利润近腰斩这样的业绩堪称“鬼故事”一般的存在。

进入2024年，这种毛骨悚然的氛围还在继续……

1

业绩继续打骨折

上市白酒企业财报季笑着收了官。

据正经社分析师统计，20家上市白酒企业在2023年共计营收4055亿元，同比增长16.1%；共计录得净利润1554亿元，同比增长18.5%。相较整个白酒行业9.7%的营收增速、7.5%的利润增速可谓快步流星。

白酒板块笑声一片，角落处的酒鬼酒却有些“不合群”。根据酒鬼酒2023年财报，期内营收、净利润分别为28.30亿元、5.48亿元，相较2022年的40.50亿元、10.49亿元分别同比下滑30.14%、47.77%。

这也是白酒板块唯一一家营收和净利润双降的企业。

关于业绩大跳水，酒鬼酒将其归结为营销模式转型中客户回款谨慎，销售承压以及四季度推出的新品尚处于渠道拓展阶段，其他内参产品控货停货所致。言外之意，业绩不佳只是公司转型、战略调整、新品培育阶段的短期现象。

而从2024年一季度财报来看，这种短期效应还将延续。数据显示，酒鬼酒期内营收和净利润分别为4.94亿元、7338.03万元，同比下降48.80%、75.56%。

相较于2023年，跌势更甚。

事实上，2022年起，酒鬼酒就已经开始业绩“变脸”。从业绩曲线来看，2017年—2021年，一直处于高速狂奔状态，营收增速维持着30%以上的高增幅，但进入2022年后就急转直下，营收增速直接从2021年的86.97%收缩至2022年的18.63%。到2023年，下滑30.14%可以说是情理之中但又意料之外。

（图表来源：正经社根据财报数据整理制作）

情理之中的是，经历2021年飞速狂飙之后，酒鬼酒在面对行业周期性调整之后必然会进入降速阶段。

意料之外的是，想过它会降速，没想到它会这么降，摔骨折了。

2

过度宣传终被反噬

业绩跑不动，市场的质疑，酒鬼酒心知肚明。

在2023年底的年度大会上，酒鬼酒甚至以自黑的态度将“价格倒挂”“库存高企”“压货炒作”“股价下跌”“管理层在干什么”等市场质疑打上了大屏幕，“坦然面对”。

不过，对于市场的“黑评”，酒鬼酒也有一套自圆其说的解释。在那场年度大会上，面对与会嘉宾打破砂锅问到底的追问，酒鬼酒副董事长、总经理郑轶站出来对公司业绩波动进行了解释：“在行业弱周期和挤压式发展，导致酒鬼酒高增长的旧动能，从2022年下半年开始失效。”

所谓“旧动能”，指的则是酒鬼酒过度依赖全国化扩张，渠道建设能力不足。

（图表来源：正经社根据财报数据整理制作）

正经社分析师注意到，将酒鬼酒增速最快的2021年单拎出来看，业绩增长确实已经走到了“行业领先”的位置。刨除岩石股份因出入白酒行业的低基数、高增长的特殊个例，酒鬼酒86.97%的年度营收增幅在一众上市白酒企业中的表现可圈可点。

然而，客观来说，相较处于40%左右稳定高增速的山西汾酒、古井贡酒等基本进入全国化扩张阶段的企业而言，彼时不足20亿元规模的酒鬼酒同样在“低基数、高增长”的范畴中。而一旦迈过30亿元门槛，没了低基数的“特殊照顾”，业绩降速乃至下滑无可避免。

2023年5月，在酒鬼酒2022年度业绩说明会上，有投资者直言“酒鬼酒增速失速，库存增加，低价窜货，感觉这还是顶层设计的问题”，彼时，酒鬼酒的回应是“公司近期在思考下一步战略发展相关问题”。

因此，在郑轶站出来承认酒鬼酒过度依赖全国化扩张、渠道建设能力不足时，或许酒鬼酒才真正意识到一个不到30亿元规模的区域酒企只身闯全国市场并不是明智选择。

白酒企业竞争有一套自成逻辑的游戏规则：30亿区域求存，50亿一方龙头，100亿征战全国。这套逻辑是以最基本的规模去划分一家白酒企业在什么阶段做什么事。

按此逻辑，酒鬼酒应该处于“区域求存”阶段。

但酒鬼酒却另辟蹊径反其道而行，不耕省内，猛冲全国。华鑫证券数据显示，2022年酒鬼酒在湖南的市占率仅为7.5%，而同样是一方龙头，古井贡酒和山西汾酒在安徽和山西的市占率则分别达到了30%、40%。

令人叹息的是，直到2023年，酒鬼酒才成立湖南省事业部对省内市场进行聚焦和精细化运作。

脚跟不稳的全国化就是空中楼阁。也正因为过于强调全国化扩张，酒鬼酒对渠道和终端的把控力度都有限。在白酒热泡沫破裂之际，价格倒挂、库存高企等问题自然而然浮出水面，酒鬼酒拳头产品内参酒的批价一度跌破800元/瓶，跟1499元/瓶的市场指导价相去遥远。

3

换帅易雄起难

从2022年、2023年的业绩跳水来看，“不耕省内，猛冲全国”这样逆规则的发展路径，显然走不通。

是时候换条路走了。

与此同时，酒鬼酒也迎来了新的掌舵人。2024年2月，陪伴酒鬼酒6年的董事长王浩离任，由中粮系高峰接棒。而在此之前，王浩在公开场合的现身频次减少，高峰也提前在年度大会等场合高调亮相。

一朝天子一朝臣，酒鬼酒从王浩时代转入高峰时代，在经营策略上出现了两大变革：其一是将以前的“多卖多返”的返点费用改作“开瓶扫码赢大奖”活动经费；其二是在以前湖南省内的大经销商独立运营的基础上成立湖南事业部并实施了渠道下沉策略。

第一条是将销售重点从向经销商压货转为追求终端真实销量，第二条则是将经营重点转向省内市场。

几乎与王浩时期“不耕省内，猛冲全国”的策略截然相反。

正经社分析师发现，酒鬼酒的这一转变，也被不少人解读为酒鬼酒管理层承认王浩掌舵时期的战略失误。

王浩的战略真的错了吗？从结果来看是，但从过程来说，王浩将奄奄一息的酒鬼酒起死回生，也曾一度将酒鬼酒打造成白酒“神话”。

王浩2018年接手酒鬼酒的时候，酒鬼酒将将在中粮“新主”的带领下从亏损中缓过气来，彼时的规模也堪堪8.78亿元。

甫一上任，王浩就誓师为酒鬼酒定下了“短期目标达到30亿，中期目标为50亿，长期目标则为100亿”的三步走计划。故事的前半段也正如他所计划的一般，2018年—2024年，酒鬼酒营收规模从11.87亿元增长至40.50亿元，走完了第一步，迈出了第二步。

期间，酒鬼酒在二级市场还创造过股价一年翻十倍的惊人纪录。

（图片来源：网络）

事与愿违的是，行至2022年，白酒行业第四轮牛市火速收场。行业库存高企、消费市场疲软、国际形势变化等一系列变故，冲散了白酒高速增长的泡沫，也打断了酒鬼酒狂飙前行的节奏，王浩借牛市红利逆规则而行的扩张之法在调整周期中寸步难行。

有人笑谈，茅台是酱香，五粮液是浓香，王浩手里的酒鬼酒是满满的“韭菜香”。用压货催熟的业绩，被虚胖业绩带飞的股价，在高估值中塑造出来的品牌溢价，一环扣一环，如果不是行业调整拦路，酒鬼酒或许真的会很快走到百亿规模。

诗婢家酒业研究院秘书长张皓然曾说，酒鬼酒业绩下滑，一是因为酒鬼酒之前存在较大的泡沫，如今在名酒不断扩张的背景下出现泡沫破灭；二是因为酒鬼酒一直主张的酒鬼文化不太符合当前主流人群的消费需求，加上其旗下主力产品内参酒没有形成足够的市场支撑，从而出现业绩下滑。

高峰时代的酒鬼酒，在泡沫破灭之后打出真实开瓶率和深耕省内市场两张牌，几乎等同于一家区域酒企重新起步。在全国性名酒下沉的背景下，要守卫它握得并不牢靠的湖南市场，并不比走全国化道路容易。

2024年，酒鬼酒的“鬼故事”，还在继续……【《正经社》出品】

责编|唐卫平·编辑|杜海·百进·编务|安安·校对|然然

声明：文中观点仅供参考，勿作投资建议。投资有风险，入市需谨慎

喜欢文章的朋友请关注正经社，我们将持续进行价值发现与风险警示

转载正经社任一原创文章，均须获得授权并完整保留文首和文尾的版权信息，否则视为侵权