顶着“中国汽车制造机器视觉市占率第一”的光环，易思维（杭州）科技股份有限公司的科创板IPO之旅却步履维艰。截至2025年11月5日，其申请仍卡在上海证券交易所的“已问询”阶段。

这家据弗若斯特沙利文统计、2024年在中国汽车制造用机器视觉设备市场以22.5%份额排名第一的企业，拟募集12.14亿元用于扩产与研发。然而，上交所的多轮问询与一次突如其来的现场检查，共同剥开了其高增长的外衣，暴露出依赖政策输血、资本仓皇退场、深绑下行行业的真实底色。其IPO募资的雄心，正面临一场关于“硬科技”成色的终极拷问。

补贴撑起的利润：87%净利润来自政策红利

易思维的盈利结构，建立在脆弱的政策沙洲之上。招股书揭露了一个关键事实：2022至2024年，公司归母净利润合计1.47亿元，而同期获得的税收优惠与政府补助高达1.86亿元——补贴总额甚至超过了净利润总和。

2024年是典型缩影：公司实现归母净利润8546.06万元，其中税收优惠与政府补助合计7318.16万元，占比高达85.6%。这意味着，公司每赚取100元利润，就有超过85元直接来自政府口袋。若剔除补贴影响，其扣非净利润仅为1227.90万元，补贴金额是扣非利润的近6倍，主业“造血”能力明显不足。

这一模式暗含重大不确定性。其享有的15%高新技术企业税收优惠将于2026年到期，若未能通过续审，税率将跳升至25%，仅此一项年增税负便超千万元。同时，其依赖的软件增值税即征即退政策也屡被列为财税改革调整对象。若政策退潮，公司2024年65.49%的综合毛利率或将应声下降4至6个百分点，盈利模型面临重构压力。

更致命的是利润与现金流的严重背离。2024年，公司营收增长10.58%，但经营活动现金净流入却同比暴跌42.88%。这层“纸面富贵”折射出其在产业链中的弱势地位：营运资金持续承压，资金回笼命脉完全掌握在下游车企手中。

应收与存货双高：流动性压力加剧

利润对补贴的高度依赖，根源在于主营业务羸弱的“造血”能力与产业链议价权缺失。应收账款已成为易思维的“堰塞湖”。截至2024年末，其应收账款及合同资产合计2.31亿元，占营收比例高达58.77%。

行业寒冬放大了这一风险。中国汽车工业协会数据显示，2024年汽车行业整体产能利用率仅约60%，乘用车终端平均折扣率达15.2%。在价格战与去库存压力下，车企普遍压缩资本开支、延长付款周期，压力直接传导至上游设备商。

与此同时，存货管理亦显低效。2024年公司存货账面余额1.66亿元，并计提了1510.59万元跌价准备。对于技术迭代快的定制化设备而言，这无异于一颗“定时炸弹”。与同行思看科技（2024年存货周转率2.01次）相比，易思维的存货周转效率推算不足1次，显著低于2至3次的行业平均水平，凸显其运营短板。

为缓解流动性压力，公司计划将1亿元IPO募资用于补充流动资金。但这无异于拆东墙补西墙——更大的固定成本压力即将到来：主要募投项目“产业化基地”建成后，每年将新增折旧约5000万至7000万元。在行业下行期，这可能成为压垮利润的又一重负。

资本退潮与治理瑕疵：对赌退出与实控人套现

财务与运营的隐忧，最先被“春江水暖鸭先知”的资本与内部人感知。信心正在动摇。

招股书披露，重要股东国投（上海）创业投资有限公司因对赌协议触发，已于2024年末至2025年初将其持有的全部5.8%股份转让，套现1.53亿元后彻底退出。值得注意的是，回购义务由实控人团队承担，公司自身不兜底，虽隔离了债务风险，却也暴露了外部资本信心的流失。

更引人注目的是实控人郭寅的行动。在IPO前夕，他通过两次股权转让累计套现超过7800万元，相当于公司2024年全年净利润的91%。尽管他仍持有56.13%的控股权，但创始人在临门一脚时的大额套现，难免引发市场对其长期承诺的质疑。

公司治理的瑕疵也为审核蒙上阴影。上交所问询函重点关注了股权变动及对赌协议清理情况，而招股书自曝曾因员工使用个人支付宝收款导致200万元诈骗损失等内控不规范事件，在科创板“申报即担责”的严监管背景下，极易成为审核“拦路虎”。

尤为关键的是，2025年7月，易思维被抽中现场检查。历史数据显示，被抽中企业最终撤回或终止IPO的比例超过60%。这场检查，很可能直接决定其IPO的生死。

赛道困局：“第一”光环下的内外夹击与增长焦虑

易思维的“市占率第一”正遭遇内外夹击。国际巨头阿特拉斯·科普柯已整合三大品牌，构筑起技术与全球资源的协同壁垒；国内对手如凌云光、海康机器人等，则凭借成本与本地化服务优势，从中端市场加速蚕食。

研发投入的相对下滑更敲响警钟。其研发费用率已从2022年的38.87%降至2024年的30.06%。上交所直接质疑其“核心技术先进性”及“打破国外垄断的具体依据”。尤其当部分系统仍依赖基恩士、康耐视等进口硬件时，其“硬科技”成色难免被打上问号。

最大的结构性风险在于“将所有鸡蛋放在一个篮子里”。公司96.3%的收入源于汽车制造业，而这个行业正深陷产能过剩泥潭。中汽协预测，2025年新能源汽车潜在产能过剩率可能超过40%。在此背景下，易思维2024年营收增速从2023年的58.98%骤降至10.58%，已是明确预警。

尽管公司试图拓展轨交、航空等新领域，但2024年相关收入合计仅1420万元，占比不足4%，体量尚小。第二增长曲线何在？答案依然模糊。

闯关科创板的核心命题：政策退潮后，硬科技成色几何？

易思维的IPO，已成为一场对“政策依赖型科创企业”的公开审判。监管的问询函如同探照灯，直射其核心软肋：

利润之问：85%的利润靠补贴，褪去政策红利，硬科技的内核还剩多少？

造血之问：营收增长而现金流失血，在产业链中是否真有议价权？

信心之问：实控人与资本为何在临门一脚时纷纷套现离场？

未来之问：将命运完全寄托于一个产能严重过剩的行业，增长故事如何续写？

截至2025年11月5日，公司已更新招股书至上半年数据。据披露，2025年1–6月归母净利润亏损485.51万元。尽管季节性波动可以部分解释（2023年同期亦亏损512万元），但季节性因素解决不了结构性难题。

在科创板审核日益聚焦“可持续经营能力”的今天，易思维需要证明的，不仅仅是在补贴滋养下能实现多少利润，更是在补贴退潮、行业寒冬中，依然能独立行走、穿越周期的真本事。

这场闯关，已不再是简单的资格赛，而是中国科创企业从“政策驱动”迈向“市场驱动”过程中，一次极具代表性的压力测试。它的最终结局，将为一个时代的投机与实干，写下注脚。（资钛出品）