张康阳执掌国际米兰的八年虽为俱乐部带来七座冠军奖杯，却始终未能实现盈利，最终因无力偿还橡树资本的高息贷款而失去俱乐部控制权，其根源在于高杠杆运作的资本风险、俱乐部结构性经营困境及外部环境的多重压力。

一、高杠杆资本运作埋下隐患

债务滚雪球式积累

2016年苏宁以2.7亿欧元收购国米68.55%股份后，持续通过借贷维持运营。2021年，张康阳向橡树资本贷款2.75亿欧元（年利率12%），以俱乐部股权为质押。三年后需偿还本息3.95亿欧元，仅利息成本已远超俱乐部年均利润能力（多数欧洲豪门年利润不足3000万欧元）。

融资策略严重失误

张康阳试图以更高利率（约12%）向美国PIMCO基金融资4.3亿欧元“借新还旧”，但因个人信用危机（中国建设银行3.2亿欧元债务诉讼）及橡树资本潜在干预导致谈判失败。融资渠道的单一化和时间管理失当，最终触发质押条款被迫出局。

二、俱乐部经营的结构性困境

成本失控与收入瓶颈

薪资负担沉重：2020-21赛季球员税前薪资总额达1.97亿欧元，高出同城对手AC米兰近1亿欧元。虽经管理层削减（如送走卢卡库、桑切斯等高薪球员），2023-24赛季亏损仍达5000万欧元。

收入增长乏力：尽管欧冠晋级和商业赞助（如派拉蒙）带来收入提升，但意甲整体商业价值萎缩。2022年赞助商Digitalbits违约导致2400万欧元赞助落空，且俱乐部始终未获得3000万欧元级主赞助商。

基础设施短板制约造血能力

国米长期租用市政球场梅阿查，缺乏自有现代化球场。球场收入占比极低（仅占营收约10%），远低于英超豪门（30%-40%）。张康阳虽推动新球场计划，但因意大利政府审批拖延及资本不足无果，错失关键增收渠道。

三、外部环境与战略误判

欧洲足球资本泡沫冲击

中东资本入局欧洲足坛（如曼城、巴黎圣日耳曼）大幅推高球员薪资和转会成本。国米在“军备竞赛”中被迫跟进投入，但意大利经济疲软（本地市场消费力不足）与欧战影响力下降，使其难以通过商业开发抵消成本。

苏宁集团危机传导

苏宁国内业务巨亏（2021年苏宁易购净亏432亿元），无力向国米输血。原计划通过国内业务反哺俱乐部的模式崩溃，国米丧失稳定资金源。加之张康阳个人担保的国内债务纠纷，进一步削弱其融资信用。

四、未兑现的扭亏机遇与资本博弈

短期盈利曙光被债务扼杀

俱乐部运营曾现好转迹象：2023-24赛季亏损降至5000万欧元，2024年营收创4.73亿欧元纪录。若完成新融资，依托2025年世俱杯（预期收入4000万欧元）及欧冠改革增收，本可在2025年实现盈亏平衡。但债务到期压力迫使控制权转移，橡树资本接手后立即提价季票12%-23%（增收2000万欧元），侧面印证张康阳此前价格策略过于保守。

资本逻辑下的必然结局

橡树资本作为不良资产处理专家，其放贷本质是“明股实债”：若国米估值超过8亿欧元出售，可获20%溢价分成；若违约则直接接管俱乐部。最终国米估值达12亿欧元，橡树以3.95亿欧元债权获取控制权，潜在收益远超利息收入。

结语：一场双面的遗产

张康阳的国米时代以竞技成功（7冠2进欧战决赛）与财务失败（净亏5.7亿欧元）的矛盾结局告终。其教训揭示欧洲足球豪门经营的残酷现实：缺乏可持续现金流（如自有球场）、过度依赖资本杠杆、无法平衡竞技投入与商业开发，即便战绩辉煌也难以摆脱资本反噬。而橡树资本的火速提价策略，更凸显职业足球世界中“情怀”与“商业”的永恒张力。